發布時間：2020-04-17所屬分類：經濟論文瀏覽：1次
摘 要： 摘要：本文梳理我國新金融業態的發展歷程與主要特征，并以網絡借貸為切入點從規模、所有制、資金凈流入 3 個角度來刻畫新金融業態的風險特征，采用 VaR、CoVaR、格蘭杰因果檢驗等方法，來識別并測度新業態風險與系統性金融風險、經濟金融不確定性及輿情的關
摘要：本文梳理我國新金融業態的發展歷程與主要特征，并以網絡借貸為切入點從規模、所有制、資金凈流入 3 個角度來刻畫新金融業態的風險特征，采用 VaR、CoVaR、格蘭杰因果檢驗等方法，來識別并測度新業態風險與系統性金融風險、經濟金融不確定性及輿情的關系。研究發現，出險前網貸平臺普遍面臨較大的資金流壓力，而規模較大、利率異常的平臺出險會加大網貸系統風險;網貸行業出險對銀行業系統性金融風險、金融不確定性存在溢出效應，而輿情不是網貸平臺出險的決定因素。研究表明，應重視新業態風險對正規金融市場系統性風險和金融不確定性的溢出效應，并建議建立金融科技監管沙盒制度、明確準入機制、大力發展監管科技并實行穿透式監管、加強對風險預警和緩釋機制的建設。
關鍵詞：新金融業態 風險 識別 測度 防控
一、引言近年來，中國數字經濟發展迅速，規模已居全球第二位①。根據 G20 對數字經濟的廣義定義，數字經濟包括數字產業化(信息通信產業)和產業數字化兩大部分。隨著人工智能、區塊鏈、云計算、大數據等數字技術的廣泛應用，產業數字化使企業、消費者和政府之間構建一個全新的信息化經濟系統、提升商品服務活動的交易效率成為可能，但也帶來我國經濟活動和經濟環境的新風險，這一點在金融業數字化的金融科技②領域尤為引發關注。
一方面，我國金融科技已經走在世界前列，新金融業態的發展對促進我國實現高質量經濟增長具有重要意義。2004 年支付寶上線常被視為中國新金融業態的開端(謝平、鄒傳偉， 2012)。此后，2007 年出現個體對個體網絡借貸(P2P);2013 年余額寶上線后互聯網基金進入公眾視野。從 2013 年起，基于金融科技的各類新金融業態進入加速發展期，數字支付、互聯網保險、互聯網消費金融、互聯網貨幣基金、網絡借貸以及數字貨幣等都獲得了長足發展。根據 WIND 數據，2013~2016 年間互聯網基金交易規模由 2.2 萬億元增長到 13.3 萬億元。而從 2013 年到 2017 年，數字支付市場規模由 16.9 萬億元增長到 154.9 萬億元，互聯網消費金融規模由 60 億元激增至 4.4 萬億元，網絡借貸規模則從 975 億元增長至 2.3 萬億元。就市場份額而言，2017 年底，互聯網基金占比接近 70%、網絡借貸約占 10%、互聯網消費金融占約 20%、互聯網保險收入約占 2%。與正規金融的規模相比，互聯網金融的規模也不能被忽略：截至 2017 年年底，互聯網貨幣基金的規模約為 M2 的 8.6% ;網絡借貸規模約為短期個人貸款的 6.9%;互聯網保險的規模約為傳統保險部門的 8.7%。根據 IMF 的報告，中國金融科技公司估值已經超過全球總估值的 70%，其中 2016 年中國個人移動支付總額達 7900 億美元，是美國的 11 倍(Zhang and Chen，2019)。
網絡借貸(P2P)、眾籌、數字貨幣、第三方支付等數字金融模式的出現與壯大，對推動經濟轉型升級與金融體系升級換代、促進數字普惠金融和經濟可持續發展的作用可以體現在以下 3 個方面。第一，有利于經濟增長由要素驅動轉向創新驅動。高質量的經濟增長是創新驅動的增長，新金融業態的出現和成長促進了商業模式的創新(黃卓等，2019)。第二，有利于減少經濟增長不平衡的矛盾。新金融業態的發展對創新創業、居民消費等的促進作用在落后地區和農村地區表現得更加突出(謝絢麗等，2018)。第三，新金融業態的發展產生的競爭效應促進了金融業的變革，提高了金融運行效率，可為高質量經濟增長提供更優質金融保障(Frost et al.， 2019)。
相關知識推薦：金融論文發表的核心期刊投稿指導
由于數字金融基礎設施不足、民眾缺乏風險自擔意識、企業風控能力不夠、監管滯后等原因，近年來金融科技行業風險事件頻發，新金融業態也帶來新的風險隱患。以網絡借貸行業為例，根據網貸之家數據，到 2018 年年底，累計出現的網絡借貸平臺(P2P)達 6622 家，但其中超過 85% 的平臺均已退出市場。一旦相關風險得不到妥善處置和化解，就可能向正規金融體系蔓延，增加防范系統性金融風險的難度。
要防控新金融業態風險，首先需要能識別和測度相關業態風險�，F有文獻對中國新金融業態風險的識別、測度、風險傳染和防控等方面的研究已經有不少成果。例如，在新金融業態風險的預警和識別方面，朱家祥等(2018)構建一個網絡借貸投資利率模型，并從考察平臺投資利率決定是否受正規金融市場流動性松緊的影響角度，刻畫網絡借貸行業的基本特征，并在問題平臺違約之前運營行為的基礎上建立預警機制。沈艷和李蒼舒(2018)梳理中國網絡借貸模式的演化歷程，并評估了現有網絡借貸風險防控措施的有效性。巴曙松等(2019)則從債權轉讓的視角研究了網絡借貸平臺的擠兌風險。盧馨和李敏慧(2015)從 P2P 的運行與風險管控模式出發，甄別網絡借貸行業面臨的風險類型。龔強和王璐穎(2018)從平臺是信息中介還是信用中介定位的角度構建理論模型并提出風險防范的思路。在風險傳染方面，李蒼舒和沈艷(2018)研究了 2015 年底 e 租寶事件和 2018 年 6 月網貸“暴雷”前后的事件發現，網絡借貸平臺出現的主要風險事件是市場出清原本就與正常運營平臺有較大差異的問題平臺的結果，尚無證據表明大量正常平臺被傳染成問題平臺。另外，Frost 等(2019)研究了大科技公司(BigTech)在金融領域發展的影響，他們發現大科技公司為企業提供融資的效率可能高于傳統部門，并且有利于企業擴展其產品線，但大科技公司對金融穩定的影響尚需進一步研究。
上述文獻主要從某一類業態風險出發，或探討預警機制，或評估某類特定風險的防范與傳染，這些研究有助于學界和業界理解特定新金融業態相關風險的預警和防范，但在數字經濟時代新金融業態風險的識別、測度和防控研究方面，至少仍有以下 3 個角度值得進一步探究。第一，新金融業態混業經營的特征要求識別新金融業態的風險需要從中國國情出發，厘清新金融業態的實際定位，再選用恰當的理論和實證模型，但這一點在現有文獻中未得到足夠關注③。第二，新金融業態風險的測度也需要根據某類新金融業態在中國的實際業務模式來推演風險形成和擴展的方式，但現有實證分析往往忽略中國新金融業態經營行為與經典理論相悖的部分，在此基礎上對風險的測度也可能產生較大偏差④。第三，新金融業態與傳統金融業態間的風險互動方面，目前仍然缺乏充分的量化研究。另外，數字經濟時代，經濟金融不確定性和媒體情緒對風險的影響是研究熱點⑤，但鮮見分析經濟金融不確定性以及媒體情緒對中國網絡借貸風險影響的研究。
本文旨在從以上 3 個角度探討新金融業態風險的識別、測度和防控問題。第一，通過梳理我國新金融主要業態與風險類型，并以網絡借貸為切入點介紹其如何從信息中介的異化為信用中介業務模式。第二，建立用于刻畫誠信經營的信息中介、誠信經營的信用中介、龐氏騙局以及混合模式等 4 種業務模式的出險條件，并在此基礎上實證分析出險平臺的基本特征。第三，采用在險價值法(VaR)、條件在險價值法(CoVaR)以及格蘭杰(Granger)因果檢驗等方法，按照從局部到全局的策略來測度網貸系統風險程度。首先本文估計了網絡借貸系統內部風險;然后估計了網貸風險與正規金融市場系統性風險之間的互動，主要是考察網絡借貸與金融巨災風險指標(CATFIN)、系統性預期損失值(SES)、系統性風險指標(SRISK)和金融系統壓力指標(CISS)等度量系統性風險的指標之間是否存在格蘭杰因果關系;在此基礎上估計網絡借貸風險與中國經濟不確定性、金融不確定性以及金融科技輿情之間相互預測的能力;最后在上述研究的基礎上提出政策建議。
本文的邊際貢獻如下：第一，通過梳理我國網絡借貸的發展歷程，說明我國網絡借貸行業主體從事信用中介相關業務，而不是金融信息中介相關業務的現狀;這為本文在分析網絡借貸市場時運用基于信用中介的相關金融理論提供了實證背景。第二，刻畫新金融業態經營模式時，考慮誠信經營與龐氏騙局同時存在的模式，在此基礎上總結出新金融業態的出險條件并作實證分析。具體來說，從業務模式梳理的出險條件角度，本文發現那些規模小、參與人數少、更不能承受持續資金凈流出的平臺，更可能是出險平臺;并且也要關注國有企業為主要所有者的平臺風險快速上升的現象，這些分析為穿透式監管的預警模型提供了評估抓手。第三，從多維度測度新金融業態中的網絡借貸風險，并發現規模大、利率存在異常的平臺如果出現風險更容易有溢出效應;從守住不發生金融風險底線的角度看，網貸風險的出現有可能加大正規金融體系風險與經濟金融不確定性。本文還發現，影響網貸平臺是否出險的主要因素仍然是自身經營模式是否可以持續，而不是輿情和經濟不確定性等因素。第四，在實證分析的基礎上，本文提出建立金融科技監管沙盒制度、明確準入機制、大力發展監管科技并實行穿透式監管、加強對風險預警、測度和緩釋機制的建設等建議，對推進新金融業態的穩步發展具有現實意義。
本文實證分析選擇網絡借貸作為研究主體，最主要的原因是網絡借貸這種涉及大量個體投資人與個體借款人的新業務模式，其快速發展的內在動因和面臨的挑戰在新金融業態中具有代表性。一方面，網絡借貸快速發展的主要驅動力是中國信貸服務存在巨大的供需缺口。黃益平(2016)的研究顯示，我國有超過 70% 的中小企業、農戶和城市低收入家庭未享受到金融服務或者未能享受到足夠的正規金融服務。另一方面，由于我國金融發展程度總體上落后于發達國家，仍缺乏全面覆蓋的征信體系，統計數據缺乏權威性，導致存在大批利用監管漏洞套利的企業。如果因為網絡借貸存在風險就直接取締網絡借貸至少會有兩個弊端：其一，旺盛的金融需求就只能通過更為隱蔽、扭曲的方式獲得滿足，給公眾帶來更大的福利損失;其二，最初鼓勵而一段時間后取締會增加未來那些致力于減小資金供需缺口的新金融業態發展前景的不確定性，打擊金融創新，不利于創新驅動的高質量經濟發展。因此，處置網絡借貸風險的經驗對于未來防控新金融業態風險具有借鑒意義。
本文以下的結構安排如下：第二部分介紹我國新金融業態風險的類型，并著重介紹網絡借貸的形成與發展歷程;第三部分以網絡借貸風險為主要角度，探討新金融業態風險的識別問題;第四部分測度以網絡借貸為代表的新金融業態風險;最后在上述分析的基礎上，提出防控新金融業態風險的對策建議。
二、我國新金融業態的風險類型
新金融業態的不同業務模式面臨的風險類型和相應監管舉措不同，本部分從以下 4 個角度討論數字支付風險、互聯網保險和基金風險、區塊鏈技術和數字貨幣風險以及網絡借貸風險的類型：第一，是否有明確的監管主體和監管措施;第二，是否有清晰的準入標準，如是否有明確的持牌經營要求;第三，參與主體的風險承受能力;第四，業態風險傳染可能性和影響大小。我們在第一節討論了數字支付、互聯網基金、互聯網保險、數字貨幣等相關業態的風險;鑒于網絡借貸風險形成的特殊性和復雜性，我們在第二節著重分析網絡借貸風險的形成過程和風險類型。
(一)互聯網支付、保險、基金和數字貨幣的風險特征與監管
隨著 2013 年以來新金融業態的蓬勃發展，不同業態的風險隱患也逐漸顯露。2015 年 7 月的《指導意見》首先確立了對不同業態的監管職責分工。其中，對數字支付，《指導意見》明確其相關業務的監管主體為中國人民銀行。監管部門對數字支付方面的監管，主要是通過管理支付牌照、備付金、要求企業加強基礎設施投入等方面進行。根據《非金融機構支付服務管理辦法》，企業要參與網絡支付業務，必須擁有由中國人民銀行頒發的《支付業務許可證》。同時，我國互聯網支付市場份額的集中度較高，如 2019 年第 1 季度，中國移動支付市場規模達到近 47.7 萬億元，其中支付寶(53.21%)和財付通(39.44%)的市場份額就超過 90%⑥�？傮w看來，數字支付市場監管主體明確、有牌照要求，參與企業數量不多但風險承擔能力較強，支付風險事件之間傳染性較弱，因此數字支付風險相對可控。
互聯網基金相關風險總體也是可控的，這主要基于以下 3 個方面。第一，有明確的監管主體。根據《指導意見》，互聯網基金的監管主體為證監會。第二，有明確的經營門檻，互聯網基金銷售均要求持牌經營。2018 年 6 月，證監會與中國人民銀行聯合發布《關于進一步規范貨幣市場基金互聯網銷售、贖回相關服務的指導意見》，嚴禁非持牌機構開展基金銷售活動，進一步強化了持牌經營要求。第三，互聯網基金參與主體有較好的抗金融風險能力。從資金端看，互聯網基金的主要資金來源是機構投資者，2017 年第 2 季度互聯網基金資金來源中機構投資者占比為 56.8%(WIND 數據)。機構投資者比個體投資者有更強的風險管理的能力。在資產端，互聯網貨幣基金的投資選擇主要為銀行協議存款、同業市場債券和央行認可的其他具有良好流動性的貨幣市場工具。另外，監管部門也有明確的監管舉措應對互聯網貨幣基金面臨的流動性風險。如上述 2018 年 6 月的規則，要求對“T+0 贖回提現”實施限額管理，并禁止其他機構或個人以任何方式為“T+0 贖回提現”業務提供墊支。
我國對互聯網保險相關風險的監管起步較早、監管法規也比較清晰�！吨笇б庖姟访鞔_互聯網保險的監管主體是保監會。2015 年 7 月 22 日，中國保監會以保監發〔2015〕69 號印發《互聯網保險業務監管暫行辦法》(簡稱《辦法》)，該《辦法》明確了第三方網絡平臺的業務邊界，規定其必須取得相應的保險業務經營資格，才能參與互聯網業務的銷售、承保和理賠等環節，為保險機構開展互聯網業務提供輔助支持。在定位上，《辦法》主要將互聯網保險定位為新興的銷售渠道。隨著新金融業態風險在其他業態中的出現，監管部門對互聯網保險采取了更為審慎的監管態度。例如 2019 年 7 月，銀保監會下達《關于開展現金貸等網貸平臺意外傷害保險業務自查清理的通知》，全面叫停險企和網貸平臺在意外險等領域的合作。截至 2019 年第 2 季度，主要互聯網險企(如泰康在線、安心財險、易安財險等)都呈現虧損狀態，其發展規模受到限制，其總體風險也在監管機構的控制范圍內。
對于數字貨幣，早在 2013 年，銀監會、中央網信辦、公安部、人民銀行和市場監管總局等 5 部門就發布了《關于防范比特幣風險的通知》，這表明監管部門對數字貨幣潛在的信用風險、市場與操作風險、法律和合規風險等保持高度警惕。對數字貨幣業態的發展，近年來主要采取嚴格監管企業的相關業務活動且同時推動央行加快數字貨幣研究的策略。2015 年發布的《指導意見》未涉及數字貨幣，也未明確其監管主體，這表明對數字貨幣是否可以作為健康發展的互聯網金融新業態采取保留態度。2017 年 9 月 4 日，中國人民銀行、中央網信辦、工業和信息化部、工商總局、銀監會、證監會、保監會聯合發布《關于防范代幣發行融資風險的公告》，關停代幣融資或數字貨幣交易平臺，禁止各類代幣融資活動。2018 年 1 月，央行下發《關于開展為非法虛擬貨幣交易提供支付服務自查整改工作的通知》，要求轄內各法人支付機構開展自查整改工作，嚴禁為虛擬貨幣交易提供服務。另一方面，中國人民銀行對數字貨幣的發展也十分重視，從 2014 年起就成立了專門的研究團隊，對數字貨幣的關鍵技術、數字貨幣發行和業務運行框架、數字貨幣發行流通環境等展開過深入研究。2016 年 1 月 20 日，中國人民銀行在北京舉行數字貨幣研討會，明確了央行發行數字貨幣的戰略目標。截至 2019 年 8 月，央行數字貨幣研究所已經申請了涉及數字貨幣的 74 項專利。對數字貨幣相關的網絡風險、去中心化本身的風險、算法風險、算力風險、數字資產相關風險等，監管部門均做了較為充分的研究并保持密切關注的態度
SCISSCIAHCI
