發布時間：2020-04-11所屬分類：經濟論文瀏覽：1次
摘 要： [摘要]文章以北京大學互聯網金融發展指數為研究對象，通過對互聯網金融發展四大指標(支付、貨基、投資、保險)的計量分析發現:(1)各項指標的0階、1階、2階差分項的波動存在協同性;(2)互聯網支付發展指數于后續三大指標，尤其是互聯網貨幣基金有著明顯的線性相
[摘要]文章以北京大學互聯網金融發展指數為研究對象，通過對互聯網金融發展四大指標(支付、貨基、投資、保險)的計量分析發現:(1)各項指標的0階、1階、2階差分項的波動存在協同性;(2)互聯網支付發展指數于后續三大指標，尤其是互聯網貨幣基金有著明顯的線性相關性;(3)脈沖響應顯示互聯網支付發展指數對其他三項指標在前幾期有正向沖擊;(4)方差分解顯示互聯網貨幣基金對互聯網投資和保險的影響較為明顯。
[關鍵詞]互聯網金融;互聯網金融發展指數;脈沖響應;方差分解
一、引言
早在20世紀70年代，電子通訊技術和計算機技術就已經被應用到金融活動中，由此引發的電子金融浪潮迅速席卷全球，但當時的電子金融與人們的日常生活沒有太多直接的聯系，僅僅是在銀行、證券交易所股票市場等金融機構中展開應用。到了90年代初，隨著世界上第一家互聯網銀行———美國亞特蘭大安全第一銀行成立，標志著互聯網正式與傳統金融業務結合，互聯網金融模式由此誕生，并迅速在歐洲和日本等發達國家廣泛應用。然而這一浪潮與之前的電子金融本質上沒有什么區別，仍然是傳統的金融機構應用新興技術升級服務的模式，而且其服務對象依然是少數社會上層群體。在這一時期，國內互聯網覆蓋率依然很低，加之金融市場受到政策的嚴格管束，市場主要參與者依然是銀行等傳統金融機構，無形中也樹立了金融行業神秘而又高大上的形象。到了2010年前后，智能手機、筆記本等開始在國內普及，互聯網覆蓋率和網民數量成指數級增長，同時，一項并沒有受到太多關注的互聯網業務“在線購物”開始在中國大陸興起，由此引發的在線支付需求與快速發展的互聯網技術相互融合，國內第一個第三方支付平臺“支付寶”誕生，而且第三方支付不僅僅是滿足在線支付的需要，在其背后更重要的是對在線購物的信用擔保，消除了消費者對網購的疑慮。隨著用戶群越來越大，第三方支付平臺也逐漸建立起社會信用，為互聯網貨幣基金等業務打下信用基礎。
本質上說，互聯網金融的發展可分為兩個階段，第一個階段是從20世紀70年代到2010年前后，其發展特征是傳統的金融機構借助信息技術、計算機技術以及互聯網來擴展自身的業務、降低運營成本以及提高服務水平。長期以來的壟斷地位，使得傳統金融機構很難以互聯網的視角和思維來應用互聯網技術，同時，由于國內政策對金融市場的限制較多，民間借貸一直難以發展，普通民眾的小額投資理財需求長期得不到滿足，因此形成了一定的金融壓抑亟待釋放。當然，政策只是一方面原因，智能手機、個人電腦等電子產品普及率不高也從技術層面限制了這一時期互聯網金融的發展。第二個階段是從2013年至今，互聯網金融呈現爆炸式增長，這一時期與前一階段的區別，表面上看是一些互聯網科技公司等非金融類機構開始從事金融類服務，實質上互聯網金融的興起與傳統金融行業發展的底層邏輯有所差異。
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本文以在線購物為邏輯起點，通過對互聯網支付發展指數、互聯網貨幣基金發展指數、互聯網投資發展指數以及互聯網保險發展指數的計量分析和各項指標相互之間的影響，探尋互聯網金融發展的內在邏輯，明確互聯網金融的核心優勢與價值，從而找到互聯網的發展方向并回答如何讓互聯網金融更好的服務實體經濟等重大現實問題。
二、文獻綜述
關于互聯網金融的本質、互聯網金融模式和互聯網金融的邏輯推演等問題一直是國內外學者探尋的重點，成果豐碩但觀點各有不同，分歧點主要在于如何界定互聯網金融與傳統金融行業的關系。謝平等人[1，2]率先提出互聯網金融模式的概念并指出互聯網在線支付、移動社交網絡、大數據、云計算等新技術的不斷涌現將對整個金融行業帶來顛覆性的影響�；ヂ摼W金融是既不同于傳統商業銀行的間接融資，也不同于證券、股票市場的直接融資的全新的金融融資模式，被稱為“互聯網間接融資市場”或者“互聯網金融模式”。對于互聯網金融，戴險峰則認為互聯網金融只是傳統金融行業通過互聯網等高科技手段擴展其業務的工具，其本質依然是金融。[3]王曙光等從互聯網金融業務角度出發，認為互聯網金融模式大致可分為四類:支付平臺型、融資平臺型、理財平臺型和服務平臺型;并認為互聯網金融發展有其必然性，但同時要客觀面對發展中遇到的問題，做好風險識別和防范，加強監管。[4]周光友等認為電子貨幣是推動互聯網金融發展的重要因素，其產生促進了電子商務、網絡經濟的快速發展及互聯網金融模式的創新;同時，電子貨幣的發展對預防性貨幣需求產生明顯的影響，對傳統貨幣需求理論也產生沖擊。[5]在互聯網金融特征的界定以及互聯網金融發展的邏輯框架方面，王海軍等指出:互聯網金融具有投資收益的泛貨幣化、需求推動的金融創新和共生性金融生態系統三個顯著特征。在此基礎上王海軍等人提出了互聯網金融理論的邏輯框架，主要包括發展動因理論、發展模式理論和風險管理理論，并形成一套非常完備的理論框架，只是限于數據以及評價指標的不足而缺乏實證分析的理論支撐。[6]孫國茂指出互聯網金融與傳統金融的區別主要體現在去中介化、信息有效性、利基市場和可獲得性四個基本特征上，并認為互聯網金融并不會取代傳統金融，而是憑借技術優勢在第三方支付，P2P網絡借貸等方面填補傳統金融的服務盲區。[7]李祺指出互聯網金融具有三大明顯的優勢:有效降低信息成本;具有“草根”的特征;踐行普惠的實質。[8]YanDai認為互聯網金融與傳統金融既有斗爭也有融合。[9]論文《互聯網金融發展指數的編制與分析》[10]的基本觀點是本研究的基礎，該文已經對各項指標做了初步的分析，關注點則偏重于對各項指標的橫向比較，如互聯網金融發展指數在不同地區、不同年齡段的差異，是一種較為全面和概括性的分析，有待于對各項指標更為深入的探討。
三、理論分析
1.互聯網金融與傳統金融既有聯系也有區別。從職能上看，傳統金融與互聯網金融并不存在本質的區別，兩者的基本職能都是支付清算。傳統金融機構偏重于資金的清算，且清算數量較大多為資本雄厚的企業或個人提供服務;而互聯網金融則以支付為主，面向普通的社會群體，具有一定的“草根”性。這一特點在中國尤為明顯，中國各大國有銀行早已開通信用卡等業務，但刷卡消費在中國民眾中并不普及，地區之間也存在較大差異，大多數中國人依然使用現金交易，而手機支付相較于信用卡和現金的確更加便利，這也正是第三方支付能在中國迅猛發展的原因。在線購物剛剛引入中國時，并不被大多數中國人所接受，雖然具有明顯的價格優勢但最關鍵的是缺乏中間的信用擔保，因此對于第三方支付中介的需求和技術的進步催生了第三方支付平臺，可以說中國互聯網金融的起點就是第三方支付，這也從根本上定義了互聯網金融的基本職能就是支付，它是互聯網金融的基礎設施。
從本質上看，傳統金融與互聯網金融也是相同的，可以說金融的核心價值就在于處理資金供求的信息。傳統金融機構依靠規模優勢，在資金供求雙方之間通過利差獲取利潤，而互聯網金融憑借云計算等技術使得這種信息處理的成本被大幅度降低，傳統金融的規模優勢不復存在，而這種優勢被互聯網金融應用的結果就是P2P等網絡借貸的出現。從更為宏觀的層面說，互聯網金融匹配的不僅是資金的供求，通過網購它匹配了產品與消費者，隨著互聯網金融的進一步發展，依靠信息處理優勢，互聯網與物聯網的結合將匹配整個社會的總需求與總供給，這里涉及的經濟學問題不在本文論述。
在傳統的金融體系中，貨幣之所以被分為M0，M1……等層級，是因為流通中的現金、銀行的活期存款、定期存款具有明顯的界線，且相互轉化所需要的時間成本、勞務成本相對較高，因此限于流動性的不同，不得不做出貨幣等級的區分。然而互聯網金融依據信息處理、操作便捷等優勢使得不同層級的貨幣之間可以迅速轉化，甚至讓股票、證券等固定資產投資也從某種意義上變成具有較高流動性的貨幣形態。很顯然互聯網金融已經淡化了不同貨幣層級之間的區別，傳統金融體系的分業監管已然無法滿足互聯網金融的需要，資產的貨幣化是互聯網金融的大趨勢。
2.互聯網金融的發展邏輯�；ヂ摼W金融的發展，從第三方支付開始，由在線購物所產生的支付需求，使得部分資金從銀行活期存款賬戶轉移到支付平臺的賬號中，隨著越來越多資金涌入，產生的沉淀資金可用于相對安全的短期投資，并且向用戶提供了比銀行更高的利息，加速了民間閑散資金向互聯網金融領域流動，互聯網貨幣基金業務開始成形。因此，互聯網支付發展指數與互聯網貨幣基金發展指數聯系緊密，前者對后者應有較為顯著的影響。同時，互聯網貨幣基金作為一種短期理財，其增長也會伴隨著風險的增加，所以互聯網貨幣基金發展指數也會對互聯網保險業務產生促進作用。
隨著互聯網貨幣基金業務逐漸飽和，P2P、PPP等新的互聯網投融資業務的產生使得部分貨幣基金開始向互聯網投融資轉化，并且隨著個人持有的互聯網金融資產越來越多，賬戶安全也逐漸提上日程，互聯網保險業務開始發展，因此互聯網金融發展有著清晰的內在邏輯，其示意圖如下:
四、實證檢驗
(一)變量選取
本文選取北京大學互聯網金融發展指數的四大指標互聯網支付發展指數、互聯網貨幣基金發展指數、互聯網投資發展指數和互聯網保險發展指數作為研究對象，數據為2014年1月到2016年3月的月度統計數據，為研究方便現將各指標簡化表示如下:IPAY、DIPAY、DIPAY2為互聯網支付發展指數及其一、二階差分項;IMF、DIMF、DIMF2為互聯網貨幣基金發展指數及其一、二階差分項;IIV、DIIV、DIIV2為互聯網投資發展指數及其一、二階差分項;IIN、DIIN、DIIN2為互聯網保險發展指數及其一、二階差分項。
(二)平穩性檢驗
各項指標及其一、二階差分項的單位根檢驗結果如下表:
單位根檢驗結果顯示互聯網支付發展指數與互聯網保險發展指數為一階單整序列，互聯網貨幣基金發展指數和互聯網投資發展指數為二階單整序列。
(三)計量分析
1.最小二乘估計
從一階差分的折線圖來看，互聯網支付指數的增量與互聯網貨幣基金發展指數的增量存在明顯的協同性，說明互聯網支付與互聯貨幣基金具有相互促進的作用，二者的發展具有相依性。
由于互聯網貨幣基金發展指數是二階單整序列，所以取DIPAY2與DIMF2做最小二成估計，結果如下:
可以看到，DIPAY2對DIMF2的參數估計是顯著的，也就是說互聯網支付發展指數對互聯網貨幣基金發展指數在增量變化量上有顯著的影響，后者對前者的變化較為敏感;但是可決系數較低，說明一方面互聯網貨幣基金發展指數還受很多其他因素的影響，另一方面說明其發展初期波動較大，發展并不平穩。
綜上，互聯網支付發展指數與互聯網貨幣基金發展指數之間確實聯系較為緊密，當互聯網支付發展較快時，相應的流入第三方支付平臺的資金也會增多，更多的沉淀資金轉化為貨幣基金;同時，隨著使用手機支付的人越來越多，更多的人愿意將閑散資金投資于互聯網貨幣基金，也即互聯網支付在深度和廣度兩個指標上同時促進互聯網貨幣基金的發展。
2.向量自回歸模型
應用二階差分項構建四變量VAR模型(特征根檢驗結果見下圖)。
特征根均在單位圓內，模型平穩，說明四大指標的增量變化量存在平穩的內在聯系。一方面互聯網貨幣基金的發展在一定程度上提供了更多的資金給P2P等互聯網融資平臺，另一方面貨幣基金的發展也需要相應的保險業務與之匹配，間接地促進了互聯網保險的發展。
脈沖響應結果如下:
互聯網支付的一個標準沖擊在第一期對于三項指標均有正向作用，但效果不明顯，主要原因是后三項指標的影響因素較多，互聯網支付只是其中一個;另一方面各項業務均在發展的初期，自身不穩定因素較多，同時受到政策環境、經濟發展狀況和股市波動的影響。
互聯網貨幣基金的一個標準沖擊對投資和保險的發展在第一期均有正向促進作用，但隨后出現不穩定的波動現象，主要原因在于互聯網技術使得貨幣基金與投資之間可以靈活轉換，因此貨幣基金與投資存在此消彼長的效應。
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